紐約—今年以來(lái)，全球經(jīng)濟(jì)面臨了一系列新的嚴(yán)重金融市場(chǎng)波動(dòng)，表現(xiàn)為股票和其他風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格劇烈下跌。多重因素在起作用：擔(dān)心中國(guó)經(jīng)濟(jì)硬著陸;擔(dān)心美國(guó)增長(zhǎng)萎靡而美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始升息;擔(dān)心沙特-伊朗沖突升級(jí);全球需求表現(xiàn)出嚴(yán)重疲軟信號(hào)——最顯著的表現(xiàn)便是石油和大宗商品價(jià)格暴跌。

　　還有其他因素。石油價(jià)格的下跌——以及市場(chǎng)流動(dòng)性緊缺、美國(guó)能源公司以及石油出口經(jīng)濟(jì)體能源企業(yè)杠桿率上升、石油出口經(jīng)濟(jì)體脆弱的主權(quán)等——正在引起人們對(duì)嚴(yán)重信用事件(違約)和信用市場(chǎng)系統(tǒng)性危機(jī)的擔(dān)憂。此外還有沒(méi)完沒(méi)了的歐洲隱憂，英國(guó)退出歐盟可能性越來(lái)越大，而右翼和左翼民粹主義政黨正在整個(gè)歐洲得勢(shì)。

　　一些糟糕的中期因素預(yù)示著平庸的增長(zhǎng)前景，這進(jìn)一步放大了這些風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)上，從產(chǎn)出、經(jīng)濟(jì)政策、通貨膨脹和重要資產(chǎn)價(jià)格和金融市場(chǎng)的行為看，2016年將又是一個(gè)新反常態(tài)(New Abnormal)之年。

　　那么，讓當(dāng)今全球經(jīng)濟(jì)反常的原因究竟何在?

　　首先，發(fā)達(dá)和新興國(guó)家的潛在增長(zhǎng)因?yàn)樗饺撕凸�共債�?wù)高企、人口迅速老化(這意味著更高的儲(chǔ)蓄和更低的投資)，以及各種讓人們收緊資本支出的不確定性而下降。此外，許多技術(shù)創(chuàng)新沒(méi)有轉(zhuǎn)化為更高的生產(chǎn)率增長(zhǎng)，結(jié)構(gòu)改革速度仍然緩慢，漫長(zhǎng)的周期性停滯侵蝕著實(shí)體資本的技能基礎(chǔ)。

　　其次，實(shí)際增長(zhǎng)保持萎靡并低于潛在趨勢(shì)，原因在于痛苦的去杠桿化過(guò)程還在繼續(xù)——先是美國(guó)，然后是歐洲，現(xiàn)在是高杠桿新興市場(chǎng)。

　　第三，經(jīng)濟(jì)政策——特別是貨幣政策——越來(lái)越“不走尋常路”。事實(shí)上，貨幣和財(cái)政政策的分野變得越來(lái)越模糊。十年前，根本沒(méi)人聽(tīng)說(shuō)過(guò)ZIRP(零利率政策)、QE(量化寬松)、CE(信用寬松)、FG(前瞻指引)、NDR(負(fù)存款利率)和UFXInt(無(wú)沖銷外匯干預(yù))等詞匯。沒(méi)有人，因?yàn)樗鼈兏�本不存在�?/p>

　　但如今，這些非常規(guī)貨幣政策工具已經(jīng)成為最發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的常態(tài)——甚至一些新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體也是如此。歐洲央行和日本銀行最近的行動(dòng)和信號(hào)則加強(qiáng)了還有更多非常規(guī)政策將會(huì)實(shí)施的感覺(jué)。

　　有人指責(zé)這些非常規(guī)貨幣政策——以及隨之而來(lái)的央行資產(chǎn)負(fù)債表膨脹——是法幣貶值的一種形式。他們認(rèn)為，其結(jié)果是通脹失控(甚至惡性通脹)、長(zhǎng)期利率急升、美元價(jià)值崩潰、黃金和其他大宗商品暴漲，以及貶值的法幣被比特幣等加密貨幣取代。

　　相反——這也是第四個(gè)反�，F(xiàn)象——盡管央行采取了非常規(guī)政策，其資產(chǎn)負(fù)債表也飛速膨脹，但通貨膨脹在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體依然過(guò)低并且繼續(xù)下降。央行的挑戰(zhàn)是提高通貨膨脹甚至避免全面通縮。與此同時(shí)，長(zhǎng)期利率近幾年來(lái)一直在下降;美元在升值;黃金和大宗商品價(jià)格暴跌;比特幣也淪為2014—2015年表現(xiàn)最差貨幣。

　　極低利率仍然是個(gè)問(wèn)題的原因在于貨幣供給和價(jià)格之間的傳統(tǒng)因果關(guān)系已經(jīng)破裂。之所以如此，一個(gè)原因是銀行以超額準(zhǔn)備金的形式囤積新增貨幣供給，而不是發(fā)放貸款(用經(jīng)濟(jì)學(xué)術(shù)語(yǔ)講，貨幣流通速度崩潰)。此外，失業(yè)率仍然很高，工人根本沒(méi)有討價(jià)還價(jià)能力。許多國(guó)家的產(chǎn)品市場(chǎng)仍然存在大量滯銷、巨大的產(chǎn)出缺口和企業(yè)定價(jià)能力低下(被中國(guó)過(guò)度投資放大的產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題)。

　　如今，繼經(jīng)歷了枯榮循環(huán)的國(guó)家的房?jī)r(jià)大面積下跌之后，石油、能源和大宗商品價(jià)格也出現(xiàn)了崩盤(pán)。這可以稱之為第五大反常態(tài)——其原因是中國(guó)減速、能源和工業(yè)金屬供給激增(因?yàn)槌晒Φ目碧焦ぷ骱托庐a(chǎn)能過(guò)度投資)以及強(qiáng)勢(shì)美元(削弱了大宗商品價(jià)格)。

　　最近的市場(chǎng)動(dòng)蕩開(kāi)始樂(lè)QE帶來(lái)的全球資產(chǎn)泡沫的通縮，盡管非常規(guī)貨幣政策的擴(kuò)張可能將繼續(xù)助長(zhǎng)泡沫。大部分發(fā)達(dá)和新興經(jīng)濟(jì)體的實(shí)體經(jīng)濟(jì)問(wèn)題嚴(yán)重，但是，直到目前，金融市場(chǎng)仍然在央行加碼寬松的情況下頻創(chuàng)高峰。問(wèn)題在于華爾街和主街(Main Street)的分歧可以維持多久。

　　事實(shí)上，這一分歧是最后一個(gè)反常態(tài)的一個(gè)方面。另一個(gè)方面是金融市場(chǎng)(至少到目前為止)對(duì)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)升高的反應(yīng)也并不強(qiáng)烈，包括中東地緣政治風(fēng)險(xiǎn)、歐洲身份危機(jī)、亞洲緊張態(tài)勢(shì)升級(jí)以及更具侵略性的俄羅斯帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。這樣的狀態(tài)——市場(chǎng)不但忽視實(shí)體經(jīng)濟(jì)，也輕視政治風(fēng)險(xiǎn)——會(huì)維持多久?

　　歡迎來(lái)到增長(zhǎng)、通脹、貨幣政策和資產(chǎn)價(jià)格的新反常態(tài)，請(qǐng)盡情享受吧。看起來(lái)這一狀態(tài)會(huì)維持一段時(shí)間。